广东六润海运单位

问题四：

第三，依赖投资的老，可控，效应立竿见影，用更大的投资来消化前期投资后的产能，但鄙人一期却无最终消费一样实现良性正向轮回。

很明显，2008年之后，我们选择了“短期放松而持久收缩、短期恬逸而持久”的径。这种宏观上的悖论导致2011年之后，中国出产者物价指数（PPI）持续26个月负增加，而美国却实现了PPI的正增加，保守上同步的中美PPI走势脱钩。国内实体经济通缩晦气于债权人，但有益于债务人，银行业占上市公司全体净利润比重越来越高。

（1）2010年之后，影响中国经济和股市中持久成长的次要矛盾不断未变：消化前期刺激政策的后遗症，而且疾苦地实现经济再均衡。中持久的次要矛盾决定了市场的大趋向，“经济再均衡”的中持久矛盾不处理，整个市场震动“熬底”态势也很难发生系统性改变。

A股熊市何时竣事？

在投资策略上，用“低估值+稳健成长”类个股来防御，波段操作“计谋性标的”。

（3）政策放松带不来牛市。起首，在现有的经济下，政策放松概况上是扩张，现实上倒是把经济失衡问题拖得更久。严峻依赖于投资的稳增加，出格是基建和房地产投资，导致的是，一方面，资产欠债率急速提拔，债权问题如影随形。A股非金融上市公司本年一季度末资产欠债率达到60.7%；另一方面，全要素增加率（TFP）对于经济增加的贡献低下，反过来又恶化了债权问题。其次，投资依赖症不处理，货泉与信贷融资需求饥渴症难解，较高的资金价钱限制A股估值，也限制了财富向A股设置装备摆设。

由于走了弯，只能选择“退二进三”的转型。

由于中持久次要矛盾——经济“再均衡”的历程迟缓。中期矛盾决定市场趋向，短期矛盾决定市场波动。

若何结构下半年行情？

一是地产股。这是保守财产中牵一发而动全局的计谋性资产，需要择时。房地产周期下行加大了稳增加的压力，无论是博弈地产调控放松，仍是货泉政策放松，均对地产股有反面催化。再连系估值等要素，至多能获得相对收益。

（2）2008年美国次贷危机之后，全球化历程受障碍，中国经济外部失衡的矛盾被被动调整，缓解。因而，中国本来复杂的出口部分面对着寻找新的需求源的窘境。到2012岁暮，全球商业依存度也才恢复到51.2%，低于危机之前的汗青最高程度（52.9%）。中美两都城起头缩小本国的商业顺逆差敞口。2013岁暮，中国出口额占全球比例曾经达到11.8%，进一步提拔空间无限。

（1）新股相关的机遇。环绕本年下半年A股市场的最明白的热点——新股刊行（IPO），积极参与新股相关的机遇，包罗申购新股、炒新高潮下的次新股等；（2）定向增发的机遇；（3）债市步入牛市，股市里面的高分红类债券标的能够作为防御型仓位；（4）下半年熬底中的反弹阶段，主疆场将环绕两类计谋性标的展开：

（1）2008年美国次贷危机之前，中国面对经济内部和外部双重失衡的问题。外部失衡问题的焦点，就是中美经济的再均衡问题。2001~2008年，中国经济增加搭上了全球化大成长的顺风车，分享了插手WTO之后全球财产链转移分工的盈利。一国的顺差对应着另一国的逆差，美国在2000年互联网泡沫破灭后实行宽松货泉政策；而中国2001年插手WTO，从而呈现中国供给储蓄给美国消费的G2模式。在中国，“商业顺差”改变为“外汇占款”，进而改变为“根本货泉投放”，导致2008年之前中国国内流动性众多、投资过热。

（2）政策放松，带来的只是“年年岁岁花类似”的反弹行情。经济再均衡的宏观径选择，导致这几年宏观周期不竭频频，经济呈现抵当式回落，A股的投资时钟不断在阑珊和阶段性政策驱动的景气之间扭捏，A股的反弹机会往往是对冲周期下行的政策力量显著加强的阶段。

为何经济再均衡迟缓？

熊市已到后期、底部区域。可是，竣事尚待时日，要期待经济转型进展。

基于以上布景，中国经济的“再均衡”之次要有以下三种选择：

（3）2008年之后，中国经济内部失衡的矛盾进一步恶化。消化全球化过程中的过剩产能、依托内需获得增加是中国的必然选择。事实是依赖最终消费驱动仍是投资驱动，形成了判然不同的宏观径。

问题一：

问题三：

（2）2010年之后，影响中国经济和股市短期波动的次要矛盾表示为经济下行与“稳增加”政策之间的博弈。因而，这几年A股的反弹机会往往是对冲周期下行的政策力量显著加强的阶段。可是，短期的政策刺激反而堆集了中持久新问题，反弹行情的可操作性越来越差。

在熊市后期，在中持久底部区域的“熬底”过程中，会不竭呈现跌深反弹的小行情，良多是诱多圈套，追涨的操作性较差。可是，当市场过度灰心时，能够怀着结构反弹。

下半年，具有可操作的反弹窗口，很可能是“金九银十”。此时，房价下跌促销的概率较大，市场起头时大概灰心。可是，若是可以或许以价换量，则经济和市场预期无望改善，再加上沪港通的实施，从而激发阶段性反弹。

问题二：

（1）A股此轮熊市的竣事，难以依托“速胜论”。由于，从宏观布景看，将来次要矛盾演变的径——在当前复杂的国表里下，处理中国经济问题只能在中前进，既不会选择“大破大立”，也不会选择“走老、狠恶刺激”，只能选择“退二进三”式转型。

第一，“大破大立”式、转型。这是一个系统性工程，涉及收入分派、城乡一体化、社会保障轨制扶植等，益处是长效、可持续，价格是短期资产欠债表收缩、经济阑珊。其实，2008~2011年，趁着欧美经济危机时，中国借坡下驴、顺势调整的价格最小。可是，跟着2012年美国奉行亚太再均衡计谋，中国面对愈加复杂的国际，“大破大立”式转型失控的风险很大。

A股为何熊途漫漫？

2010年后，“经济下行”与“稳增加”政策之间的博弈不竭地发生。2010年上半年，政策踩刹车，年中担心硬着陆而放松。2011年，全年抗通胀，经济从滞胀阑珊。2012年上半年，经济下行，处所新一轮举债，通过基建稳增加。2013年二季度，经济下行，操纵地产稳增加，“非标”凶猛。2014年上半年，地产又不可了，稳增加如期推出，但比力胁制。

第二，“退二进三”式转型。以转型为标的目的，有序地为经济再均衡付价格，有胁制地“稳增加”以防备系统性危机。这种益处是平稳、减轻转型阵痛感；坏处是“死不了、活欠好”的时间较长。

（4）A股熊市曾经大要率步入后期，尔后期的持续时间则取决于经济转型的进展。经济加快失衡、加快累积新问题的阶段曾经过去。和前几年的熊市前期分歧，现在，经济转型的计谋标的目的曾经明白，宏观政策尽量连结定力，避免堆集新的经济问题。与此对应，股市由前几年的盈利和估值的双杀转向现在的单杀，保守权重型类股的静态估值已足够低但问题是行业趋向仍处窘境，而新兴财产的趋向向好但问题是估值已高。基于经济转型过程的“退二进三”诸多挫折，因而，面临A股市场的熊市后期，需要更大的耐心。

二是以创业板为代表的成长股。这是受益于经济转型的新兴财产中的计谋资产。可是，创业板当前的高估值对全体行情构成限制。后续行情更要安身于细分性的机遇，能够期待中报业绩之后的分化，严酷精选择股。继续关心营收高速增加的互联网消费、文化传媒、消息平安和消息办事、医疗、半导体等。（作者系兴业证券阐发师）

起首，这篇论文是由九位学者一路写的，我先引见一下我们动笔的同仁。好比说在科学院、的大学、大学的传授一路写的论文。我在这里想引见的是陈锡康传授，杨翠文传授，郑国汉传授，洪国超传授等等。我们很是侥幸可以或许获得这个。我跟培刚传授、谭崇台传授是很早就认识了，1979年，我头一次来中国拜候，在武汉认识了张传授和谭崇台传授。后来我们常常有交往，我跟他们也有良多的接触。我跟张传授学了良多中国关于成长经济学的学问。

2009年2月8日,第二届“张培刚成长经济学优良”颁仪式暨中国经济成长论坛在举行，国内一流专家学者济济一堂，环绕主题“农业国工业化六十年：回首与瞻望”对当前经济的严重问题进行切磋，此次颁仪式和论坛，既是关于新中国成立60年来经济成长的理论。以下是论坛的出色报道。

刘遵义：尊崇的陈昌智委员长，尊崇的列位带领、尊崇的谭慧理事长，我今天很是侥幸可以或许获得张培刚基金会发给我们的论文。

刘遵义：全国政协委员、中文大学校长

在这里再一次向他暗示我们的感激。

我们这篇论文讲的是，我们中国和美由于商业顺差进行辩论。我们次要是要辩论总数，不要辩论其他的。我们要争取，事实中国在中美商业之间获得的添加值是几多。假如说出口是来料加工，添加值是很少的。反过来讲，美国给中国的对外出口，添加值是几多。总体来讲，中国出口到美国一块钱，平均在中国境内的添加值是两毛钱。美国出口到中国一块钱，添加值当然有变化，是跨越60%摆布。这也就是说，中国假如说对美国输出三倍美国的输出，添加值是拉平的。良多工作我们要细心去看。我们这篇文章，讲起来也很简单，可是做的过程是很复杂。我但愿大师可以或许大白，我们和美国的商业顺差逆差不是那么简单的，需要细心去看。感谢大师！

人们很容易发觉，基于信用的货泉系统与被代替的黄金支持的货泉系统有着较着不同。若是美国照旧与黄金挂钩，全球货泉供应量底子不成能新增12万亿美元。全球已开采黄金价值不外6万亿。

无论对于中国仍是世界，这都是一大显著变化。中国进口货色以两位数的速度下降，大部门是原材料。出口也是同样的降速。

这意味着什么？中国不成能束手待毙，中国不得不让人民币贬值，以出口。中国仍然有80%的工人每日工资低于10美元。人民币贬值将进一步降低现实工资，降低中国出口商品价钱。

手握大量美元，中国能做些什么呢？采办美国国债！中国把“出口”的美元变成了美国债券，降低了美国利率，添加采办美国金融资产的成本。

全球货泉供应量激增是导致过去35年泡沫的主因。此刻的问题若何？泡沫在破灭？中国央行不再添加美元储蓄，而是逐渐甩掉这个负担。2014年以来，中国外汇储蓄已削减4千亿美元。

中国经济增加次要集中在厂房、根本设备等固定资产投资上。2013年，中国破费4.3万亿美元投资固定资产，比2000年超出跨越10倍。可是当你曾经处于过度出产形态，建筑更多厂房只会让形势更为蹩脚。过去3年半，中国出产者价钱不断鄙人降。

原题目：成为全球经济祸端，全球通缩危机仍无解

经济学家杜根(RichardDuncan)指出，次要缘由是过去35年的泡沫。不是由于市场的朝四暮三，也不是由于投资者了判断力。而是一个近乎奇异的货泉系统把全球的消费、出产、资产价钱推向新高。好一派“欣欣茂发”气象：中国工资提高了10倍，美国股市上涨16倍。此刻，盛宴该竣事了。

这也就是为安在全球央行拼命印钞的环境下，各次要经济体通胀率仍不见起色的缘由。在扭曲的全球经济情况失衡现象消弭之前，央行在面临通缩压力时仍将是巧妇难为无米之炊。

没有比货泉放水更容易让人犯错误的政策了。美国人过度消费，中国过度出产。现在，美国人无法添加消费，中国人无法消解产能。

那样初步绘就了我们今天看到的图景。1979年到2014年，中国外汇储蓄从零增加到4万亿美元，全球范畴内，美元外汇储蓄不外12万亿美元。

经济全球化始于上世纪80年代，成立外汇储蓄既是起因也是办法。中国央行把美元对人民币汇率固定在一个数值不变。

其它国度怎样办？人名币走低，美元、欧元、日元响应走高。以美元计价的商品销量下降，美国企业利润也会响应走低。股票市场进入熊市。消费者价钱同样会下降，以至低于零。通缩！通缩！通缩！

在投资者遍及埋怨经济若何若何蹩脚时，大师却发觉，美欧股市在近年来一反常态地走强。因此，即便道琼斯指数上涨，投资者也不成等闲下结论认为市场趋向曾经重归向好，市场可能故技重施。而股市和经济走势脱钩的情况，正反映了全球商业失衡的后果。

新发的美元大部门涌向海外，次要是中国，使得中国不得不增发货泉来连结汇率不变。中国央行外汇储蓄接收了天量的美元。

2007年以来，银行贷款增加3倍，这些贷款现在成了坏账。消化不良贷款，阑珊到临。中国不再引领世界经济前进，而是拖世界经济的后腿。

美元1971年与黄金脱钩，风趣的工作来了：美国人能够超前消费，永久不需要储蓄。美元仅仅是电脑里的数字。

（1）2010年之后，影响中国经济和股市中持久成长的次要矛盾不断未变：消化前期刺激政策的后遗症，而且疾苦地实现经济再均衡。中持久的次要矛盾决定了市场的大趋向，“经济再均衡”的中持久矛盾不处理，整个市场震动“熬底”态势也很难发生系统性改变。

下半年，具有可操作的反弹窗口，很可能是“金九银十”。此时，房价下跌促销的概率较大，市场起头时大概灰心。可是，若是可以或许以价换量，则经济和市场预期无望改善，再加上沪港通的实施，从而激发阶段性反弹。

问题四：若何结构下半年行情？

2010年后，“经济下行”与“稳增加”政策之间的博弈不竭地发生。2010年上半年，政策踩刹车，年中担心硬着陆而放松。2011年，全年抗通胀，经济从滞胀阑珊。2012年上半年，经济下行，处所新一轮举债，通过基建稳增加。2013年二季度，经济下行，操纵地产稳增加，“非标”凶猛。2014年上半年，地产又不可了，稳增加如期推出，但比力胁制。

（3）政策放松带不来牛市。起首，在现有的经济下，政策放松概况上是扩张，现实上倒是把经济失衡问题拖得更久。严峻依赖于投资的稳增加，出格是基建和房地产投资，导致的是，一方面，资产欠债率急速提拔，债权问题如影随形。A股非金融上市公司本年一季度末资产欠债率达到60.7%；另一方面，全要素增加率（TFP）对于经济增加的贡献低下，反过来又恶化了债权问题。其次，投资依赖症不处理，货泉与信贷融资需求饥渴症难解，较高的资金价钱限制A股估值，也限制了财富向A股设置装备摆设。

问题一：A股为何熊途漫漫？

（3）2008年之后，中国经济内部失衡的矛盾进一步恶化。消化全球化过程中的过剩产能、依托内需获得增加是中国的必然选择。事实是依赖最终消费驱动仍是投资驱动，形成了判然不同的宏观径。

第二，“退二进三”式转型。以转型为标的目的，有序地为经济再均衡付价格，有胁制地“稳增加”以防备系统性危机。这种益处是平稳、减轻转型阵痛感；坏处是“死不了、活欠好”的时间较长。

（1）新股相关的机遇。环绕本年下半年A股市场的最明白的热点——新股刊行（IPO），积极参与新股相关的机遇，包罗申购新股、炒新高潮下的次新股等；（2）定向增发的机遇；（3）债市步入牛市，股市里面的高分红类债券标的能够作为防御型仓位；（4）下半年熬底中的反弹阶段，主疆场将环绕两类计谋性标的展开：

问题三：A股熊市何时竣事？

一是地产股。这是保守财产中牵一发而动全局的计谋性资产，需要择时。房地产周期下行加大了稳增加的压力，无论是博弈地产调控放松，仍是货泉政策放松，均对地产股有反面催化。再连系估值等要素，至多能获得相对收益。

很明显，2008年之后，我们选择了“短期放松而持久收缩、短期恬逸而持久”的径。这种宏观上的悖论导致2011年之后，中国出产者物价指数（PPI）持续26个月负增加，而美国却实现了PPI的正增加，保守上同步的中美PPI走势脱钩。国内实体经济通缩晦气于债权人，但有益于债务人，银行业占上市公司全体净利润比重越来越高。

基于以上布景，中国经济的“再均衡”之次要有以下三种选择：

（1）A股此轮熊市的竣事，难以依托“速胜论”。由于，从宏观布景看，将来次要矛盾演变的径——在当前复杂的国表里下，处理中国经济问题只能在中前进，既不会选择“大破大立”，也不会选择“走老、狠恶刺激”，只能选择“退二进三”式转型。

由于中持久次要矛盾——经济“再均衡”的历程迟缓。中期矛盾决定市场趋向，短期矛盾决定市场波动。

在投资策略上，用“低估值+稳健成长”类个股来防御，波段操作“计谋性标的”。

问题二：为何经济再均衡迟缓？

在熊市后期，在中持久底部区域的“熬底”过程中，会不竭呈现跌深反弹的小行情，良多是诱多圈套，追涨的操作性较差。可是，当市场过度灰心时，能够怀着结构反弹。

第一，“大破大立”式、转型。这是一个系统性工程，涉及收入分派、城乡一体化、社会保障轨制扶植等，益处是长效、可持续，价格是短期资产欠债表收缩、经济阑珊。其实，2008-2011年，趁着欧美经济危机时，中国借坡下驴、顺势调整的价格最小。可是，跟着2012年美国奉行亚太再均衡计谋，中国面对愈加复杂的国际，“大破大立”式转型失控的风险很大。

（2）2010年之后，影响中国经济和股市短期波动的次要矛盾表示为经济下行与“稳增加”政策之间的博弈。因而，这几年A股的反弹机会往往是对冲周期下行的政策力量显著加强的阶段。可是，短期的政策刺激反而堆集了中持久新问题，反弹行情的可操作性越来越差。

（2）政策放松，带来的只是“年年岁岁花类似”的反弹行情。经济再均衡的宏观径选择，导致这几年宏观周期不竭频频，经济呈现抵当式回落，A股的投资时钟不断在阑珊和阶段性政策驱动的景气之间扭捏，A股的反弹机会往往是对冲周期下行的政策力量显著加强的阶段。

（2）2008年美国次贷危机之后，全球化历程受障碍，中国经济外部失衡的矛盾被被动调整，缓解。因而，中国本来复杂的出口部分面对着寻找新的需求源的窘境。到2012岁暮，全球商业依存度也才恢复到51.2%，低于危机之前的汗青最高程度（52.9%）。中美两都城起头缩小本国的商业顺逆差敞口。2013岁暮，中国出口额占全球比例曾经达到11.8%，进一步提拔空间无限。

熊市已到后期、底部区域。可是，竣事尚待时日，要期待经济转型进展。

由于走了弯，只能选择“退二进三”的转型。

（4）A股熊市曾经大要率步入后期，尔后期的持续时间则取决于经济转型的进展。经济加快失衡、加快累积新问题的阶段曾经过去。和前几年的熊市前期分歧，现在，经济转型的计谋标的目的曾经明白，宏观政策尽量连结定力，避免堆集新的经济问题。与此对应，股市由前几年的盈利和估值的双杀转向现在的单杀，保守权重型类股的静态估值已足够低但问题是行业趋向仍处窘境，而新兴财产的趋向向好但问题是估值已高。基于经济转型过程的“退二进三”诸多挫折，因而，面临A股市场的熊市后期，需要更大的耐心。

二是以创业板为代表的成长股。这是受益于经济转型的新兴财产中的计谋资产。可是，创业板当前的高估值对全体行情构成限制。后续行情更要安身于细分性的机遇，能够期待中报业绩之后的分化，严酷精选择股。继续关心营收高速增加的互联网消费、文化传媒、消息平安和消息办事、医疗、半导体等。

（1）2008年美国次贷危机之前，中国面对经济内部和外部双重失衡的问题。外部失衡问题的焦点，就是中美经济的再均衡问题。2001-2008年，中国经济增加搭上了全球化大成长的顺风车，分享了插手WTO之后全球财产链转移分工的盈利。一国的顺差对应着另一国的逆差，美国在2000年互联网泡沫破灭后实行宽松货泉政策；而中国2001年插手WTO，从而呈现中国供给储蓄给美国消费的G2模式。在中国，“商业顺差”改变为“外汇占款”，进而改变为“根本货泉投放”，导致2008年之前中国国内流动性众多、投资过热。

第三，依赖投资的老，可控，效应立竿见影，用更大的投资来消化前期投资后的产能，但鄙人一期却无最终消费一样实现良性正向轮回。

第一种选择，“大破大立”式、转型。这是一个系统性工程，涉及到收入分派、城乡一体化、社会保障轨制扶植等，益处是长效、可持续，价格是短期资产欠债表收缩、经济阑珊。其实，2008-2011年趁着欧美经济危机时，中国借坡下驴、顺势调整的价格最小。可是，跟着2012年美国奉行亚太再均衡计谋，中国面对愈加复杂的国际，“大破大立”式转型失控的风险很大。

——纷歧样的习李新政：精准调控、连结定力。新一届应对经济下滑的特点是：(1)“精准调控”，对冲出手极为敏捷。1季度宏观数据出炉后，“稳增加” 办法快速推出，2、3季度经济失速下行的风险下降。(2)“连结定力”，在货泉政策层面连结了胁制，2014年反腐、，都要付价格的，政策只能改变经济短期运转的节拍，而难以改变经济运转的趋向。

——市场熊市后期的特征加强，可是，需要提防“诱多”，不妥“先烈”。目前，A股市场的换手率、基金仓位、估值等都处于汗青低位；基于股息率2005年和2013年别离为2.9%和2.5%均处于汗青较高程度；从大盘指数的调整时间和深度都已不竭超越汗青记实。可是，投资者不克不及按图索骥，而是要安身于大逻辑，认清“熬底”的现状，认清存量博弈、零和游戏等风险，出格是，当前，估值贵的股票仍然占比很高，当前PE50的股票占比例为33%，而2005年6月仅18%。

兴业证券

——20140504《挑战“螺蛳壳行情”的下轨及随后的反弹》，20140524《“年年岁岁花类似”的反弹》判断，5月份在经济低迷、IPO重启的冲击下，行情先挑战“螺蛳壳行情”的下轨，而之后，阶段性利空出尽就是利多，呈现反弹。而这段反弹仍然是在处理中国中持久问题的曲折阶段所常见的反弹，反弹行情的主疆场是地产和创业板，时间上可能有一个月摆布。

A股市场下半年的概念——投资时钟阑珊期，纷歧样的习李新政，熬底、熬机遇；

——四时度可能要提防海外本钱流动逆转的风险。美国经济苏醒， 10月的FOMC会议大将竣事QE操作，美联储加息预期将较着升温，导致全球本钱流动逆转，中国也能会晤对阶段性冲击。

——第二个问题：为什么中国经济再均衡历程迟缓？由于走了弯，只能选择“退二进三”的转型。

(3)政策放松带不来“牛市”。起首，政策放松在现有的经济下，概况上是扩张，现实上倒是把经济失衡问题拖得更久。严峻依赖于投资的“稳增加”，出格是基建和房地产投资，导致的是，一方面，资产欠债率急速提拔，债权问题如影随形，A股非金融上市公司本年一季度末资产欠债率达到60.7%；另一方面，全要素增加率(TFP)对于经济增加的贡献低下，反过来又恶化了债权问题。其次，投资依赖症不处理，货泉与信贷融资需求“饥渴症”难解，较高的资金价钱限制A股估值，也限制了财富向A股设置装备摆设。

(3)2008年之后，中国经济内部失衡的矛盾进一步恶化。消化全球化过程中的过剩产能，依托内需获得增加是中国的必然选择，事实是依赖于最终消费驱动仍是投资驱动，形成了判然不同的宏观径。

(4)A股的熊市大要率曾经步入后期，而“后期”的持续时间则取决于经济转型的进展。经济加快失衡、加快累积新问题的阶段曾经过去，和前几年的“熊市前期”分歧，现在，经济转型的计谋标的目的曾经明白，宏观政策尽量连结“定力”，避免堆集新的经济问题。与此对应，股市由前几年的盈利和估值的“双杀”转向现在的“单杀”，保守权重型类股的静态估值已足够低但问题是行业趋向仍处窘境，而新兴财产的趋向向好但问题是估值贵。基于经济转型过程的“退二进三”诸多挫折，因而，面临A股市场的“熊市后期”，需要更大的耐心。

(4)下半年“熬底” 中的反弹阶段，主疆场将环绕两类“计谋性标的”展开：地产股，这是保守财产中的牵一发而动全局的计谋性资产，需要择时。房地产周期下行加大了“稳增加”的压力，无论是博弈地产调控放松仍是货泉政策放松，均对地产股有反面催化，再连系估值等要素，至多能获得相对收益

(1)2008年美国次贷危机之前，中国面对经济内部和外部双重失衡的问题。外部失衡问题的焦点，就是中、美经济的再均衡问题。2001-2008年，中国经济增加搭上了全球化大成长的顺风车，分享了插手WTO之后，全球财产链转移分工的盈利。一国的顺差对应着另一国的逆差，美国在2000年互联网泡沫破灭后实行宽松货泉政策，而中国2001年插手WTO，从而呈现中国供给储蓄给美国消费的G2模式。在中国，商业顺差改变为外汇占款进而根本货泉投放，导致2008年之前中国国内流动性的众多、投资过热。

关于A股市场的计谋判断——经济再均衡，退二进三；熊市后期，耐心“熬底”

回首：行情按照《活动战挺进大别山》的逻辑进行演绎

第二种选择，“退二进三”式转型。以转型为标的目的，有序地为经济再均衡付价格，有胁制地“稳增加”来防备系统性危机，这种益处是平稳，减轻转型阵痛感，坏处是“死不了、活欠好”的时间较长。

(2)创业板一季度利润增加好于主板，但已较2013年4季度呈现下滑。从汗青数据看，宏观经济下行对主板和创业板利润城市发生压力，因而后续需要中报能否会延续增速下滑的趋向。

将来数月的投资策略——怀着的心参与行情，股票分化精选，或有吃饭行情

——第一，经济转型驱动A股市值布局转型，从而带来计谋性机遇。要真正把握住中国将来计谋性的机遇，而必需从头从增加的角度去思虑将来，找到新的增加点和新动力。在中国工业品部分持续通缩的过程中，我们看到的是CPI代表的消费品部分通胀在持续。这种CPI-PPI的持续裂口，反映了投资品的产能过剩与消费品因为生齿布局调整导致的需求添加之间的资本错配。价钱指导资本设置装备摆设，跟着消费品部分的利润率不竭提拔，必将指导资本设置装备摆设更多转向消费范畴，在这过程中，可以或许市场或者障碍转型的过程，但却改变不了中国经济增加从投资驱动转向消费驱动的大趋向。

创业板为代表的成长股，这是受益于经济转型的新兴财产中的计谋资产。可是，创业板当前的高估值，对全体行情构成限制，后续行情更要安身于细分性的机遇，能够期待中报业绩之后的分化，严酷精选、择股。营收增速是判断成长性行业景气的焦点要素，继续关心营收高速增加的互联网消费、文化传媒、消息平安和消息办事、医疗、半导体等。

——投资一直处于阑珊期：2012年下半年以来，经济在底部调布局，若用投资时钟划分，则反映为频频在阑珊和阶段性政策驱动的景气之间盘桓。2014年下半年仍将处于投资时钟的阑珊期，继续“熬底、熬机遇”。

2014年下半年A股策略次要概念：

将来数月的投资策略——怀着的心参与行情，股票分化精选，或有吃饭行情。

(1)新股相关的机遇。环绕本年下半年A股市场的最明白的热点——IPO，积极参与新股相关的机遇，包罗，申购新股、“炒新”高潮下的次新股等。

——上市公司盈利(扣除银行)二、三季度总体负增加，布局分化较着，低于强周期类股和高估值类股都是一道坎。2013年节制成本而带来的业绩改善已见顶，经济增速低位下行的布景下，客岁同期的业绩高基数对本年则是压力。

——第二，A股市场对外是大势所趋，全球资产设置装备摆设的新时代，投资者布局，甚至游戏法则都面对改变。按照韩台经验，跟着本钱市场完全，海外投资者的行为对于本地证券市场指数的影响越来越大，其股市走势与海外投资者买卖占比相关性越来越强。

(2)定向增发的机遇。

——第一个问题：为什么A股大盘熊途漫漫？由于中持久次要矛盾——经济“再均衡”的历程迟缓。中期矛盾决定市场的趋向，短期矛盾决定市场的波动。

——螺蛳壳里做道场，怀着的心参与行情。在熊市后期，在中持久底部区域的“熬底”过程中，不竭会呈现跌深反弹的小行情，良多是“诱多”圈套、追涨的操作性较差，可是，当市场过度灰心时，能够“怀着的心”结构反弹。

A股市场下半年的概念——投资时钟阑珊期，纷歧样的习李新政，熬底、熬机遇

(2)2010年之后，影响中国经济和股市短期波动的次要矛盾表示为：经济下行与“稳增加”之间的博弈。因而，这几年A股的反弹机会往往是对冲周期下行的政策力量显著加强的阶段。可是，短期的政策刺激反而堆集了中持久新的问题，反弹行情的可操作性越来越差。

(2)中期来看，新经济势不成挡，海外步入新一轮立异周期，以挪动互联网和智能制造为代表；而中国迎来新一轮、转型和财产升级，出格是处所国企在将来数年处所偿付债权的大布景下具有很大的可操作性。

关于A股投资机遇的计谋标的目的——经济转型+对外

(2)跟着中国本钱市场对外程度的添加，投资气概将愈加多元化，价值股投资和成长股投资都将找到属于本人的机遇，并逐渐脱节当前存量资金博弈市场的“追涨杀跌、散户化”的游戏。

——设置装备摆设：用“低估值+稳健成长”类股来防御，波段操作“计谋性标的”

(1)从股票行业表示来看，2010年后日常消费、可选消费、医疗保健、消息手艺代表的新老消费行业，都远远打败了材料、工业部分。

关于A股投资机遇的计谋标的目的——经济转型+对外

(3)经济布局转型期，A股市场的权重布局也将进行调整，消费股、科技股占比将提拔；而工业、能源等保守财产的比重下降可是内部门化，转向细密制造。参考海外后工业化时代国度的股市市值布局——周期和成长的权重将从8:26:4。可是，这些成长股目前仍然偏贵，需要耐心期待更合适的价钱。

(1)煤炭、石油石化、有色金属、钢铁、机械这五大行业占非金融上市公司的利润比重达到40.7%，一季度严峻拖累非金融上市公司全体净利润增加。因为这些行业的估值已在汗青底部附近，机构的设置装备摆设比例也很是低，因而，这些行业利润增速下行对A股行情的冲击较以前弱化，可能呈现“涨不动，跌不深”。

(1)跟着QFII、RQFII审批轨制的放松，以及下半年“沪港通”的奉行，将来中国A股将无望插手MSCI指数等海外支流的指数系统中，从而无望吸引全球设置装备摆设的资金增持A股。

(1)2010年之后，影响中国经济和股市中持久成长的次要矛盾不断未变：消化前期刺激政策的后遗症，而且疾苦地实现经济再均衡。中持久的次要矛盾决定了市场的大趋向，“经济再均衡”的中持久矛盾不处理，整个市场震动“熬底”态势也很难发生系统性的改变。

——下半年经济低位下行，政策有对冲、托底：三季度地产链下行以及制造业小幅去库存，经济将会内生下行，在此过程中，信用风险压力将持续具有，可能会影响企业家、银行、投资者甚至全社会的风险偏好，对于股市也是。

(2)政策放松，带来的只是“年年岁岁花类似”的反弹行情。经济再均衡的宏观径选择，导致这几年宏观周期不竭频频，经济呈现抵当式回落，A股的投资时钟不断在阑珊和阶段性政策驱动的景气之间的扭捏，A股的反弹机会往往是对冲周期下行的政策力量显著加强的阶段。2010年后，经济下行与稳增加之间的博弈不竭地发生。2010年上半年政策踩刹车，年中担心硬着陆而放松。2011年全年抗通胀，经济从滞胀阑珊。2012年上半年经济下行，处所新一轮举债通过基建稳增加。2013年二季度经济下行，操纵地产稳增加，“非标”凶猛。2014年上半年地产又不可了，稳增加如期推出，但比力胁制。

——岁首年月《赢家的惯性》、《有一种胜利叫获利之后自动撤离》判断：前两月是上半年行情最佳时间窗口，2月20号前后有调整风险，勾勒行情上影线，由于，在此之后，信用风险、房地产等要素并不乐观

第三种选择，依赖投资的老，可控，效应立竿见影，用更大的投资来消化前期投资后的产能，但鄙人一期却无最终消费一样实现良性正向轮回。

——第三个问题：A股熊市何时竣事？熊市已到后期、底部区域，可是，竣事尚待时日，期待经济转型的进展。

——下半年具有可操作的反弹窗口，很可能是“金九银十”。此时，房价下跌促销的概率较大，市场起头时大概灰心，可是，若是可以或许以价换量，则经济和市场预期无望改善，再加上“沪港通”，从而，激发阶段性反弹。

(3)债市步入牛市，股市里面的高分红“类债券”标的能够作为防御型仓位。

(1)A股此轮熊市的竣事，难以依托“速胜论”。由于，从宏观布景看，将来次要矛盾演变的径——在当前复杂的国表里下，处理中国经济问题只能在中前进，既不会所谓“大破大立”，也不会选择“走老、狠恶刺激”，只能选择“退二进三”式转型。

——年度策略《活动战挺进大别山》：以和平史“挺进大别山”类比2014年行情，类比的汗青布景是坚苦的一年，敌强我弱时采用活动战在窘境中盘活了战局。起首，2014年股市是弱均衡市。其次，2014年股市比2013年难做，保守财产和新兴财产内部都将较着分化。

——3月初《挺进大别山的节拍》《“新经济”行情的调整期——二季度A股市场瞻望》进一步阐述，主导A股市场的过去14个月的次要矛盾“场内资金大迁徙”曾经竣事，下一阶段股市次要矛盾转向宏观要素，会同时影响大、小盘指数。此中，小股票“挤泡沫”，“客岁是，本年是洗澡”；而地产、金融等蓝筹股呈现“俯卧撑”波段行情。

(3)全球资产设置装备摆设的逻辑下，一方面，“类债券”的A股，较着比海外同类股票有估值折价的A股，好比，金融、食物饮料、耐用消费品、汽车、公用事业等投资价值将较着提拔。另一方面，较着具备全球合作劣势，具备独家订价权的个股，如细分范畴的制造业、国防军工、医药等。

很明显的是，2008年之后我们选择了短期放松而持久收缩、短期恬逸而持久的径，这种宏观上的悖论导致2011年之后，中国持续26个月PPI负增加通缩，而美国却实现了PPI的正增加，保守上同步的中国和美国PPI走势脱钩。国内，实体经济通缩晦气于债权人，但有益于债务人，银行业占上市公司全体净利润比重越来越高。

关于A股市场的计谋性概念——经济再均衡，退二进三，熊市后期，耐心“熬底”；

熬！熬底，熬机遇——2014年下半年A股市场策略及设置装备摆设思

(2)2008年美国次贷危机之后，全球化历程受障碍，中国经济外部失衡的矛盾被动地调整、“缓解”， 因而，中国本来复杂的出口部分面对着寻找新的需求源的窘境。到了2012岁暮，全球商业依存度也才恢复到51.2%，低于危机之前的汗青最高程度(52.9%)。中美两都城起头缩小本国的商业顺逆差敞口。2013岁暮，中国出口额占全球比例曾经达到11.8%，进一步提拔空间无限。

从更深层的缘由看，李稻葵认为，过去10年是中国兴起的10年，也是美国得到的10年。美国人认为，中国等新兴经济体是对美国的挑战。“在这个大的思维影响下，美国在国内、经济的问题上向左转搞干涉主义；在国际问题上向右转，仅仅美国包罗国度本身的好处，根基上放弃了商业的大旗。”李稻葵说。

对此，师范大学经济学院金融系主任贺力平也持不异概念。他认为，维持人民币汇率根基不变的政策方针是可取的，“但这与人民币汇率的持久升值趋向并不矛盾。”

专家们遍及认为，短期内该当维持人民币汇率根基不变，这关系到我国整个宏观经济的不变。

大学金融系主任李稻葵认为，这场闹剧背后具有短期与持久的缘由。“从短期看，这是美局变化带来的。美国的从来没像今天如许两党不合这么大，方才通过的美国医疗投票过程中，没有一个党人投同意票，美国的曾经得到了最根基的协调。面临压力，汇率问题成为美国独一能够凝结共识的话题。”李稻葵说。

亚洲开辟银行中国代表处高级经济学家庄健称，在目前国际社会出格是美国对中国形成那么大压力的环境下，人民币一次性升值是不合适的，短期内该当抵制这种压力。

美国国内矛盾

近日，美国130名众议员中国“汇率”、14位建议人民币升值。“美国对人民币施压，次要是因为美国目前的赋闲率跨越10%，赤字率跨越10%，国际出入逆差跨越4%，这些都曾经跨越了鉴戒线。”大学经济学院院长刘伟说，美国一些人把国内矛盾到外部，就选择了中国对美商业持久呈现顺差这一托言。

在日前举行的“苏醒的全球经济与人民币汇率政策”高级研讨会上，来自卑学、大学和其他机构的8位经济学家指出，当前，人民币汇率应连结根基不变，这不只对中国经济平稳成长意义严重，对于全球经济苏醒也至关主要。

在若何人民币汇率不变方面，中国人民大学国际货泉研究所副所长向松祚认为，有三个主要办法：第一是政策方针和决心必需通明、果断；第二是节制热钱流入的办法必需无效，恰当放宽我国企业和居民境外投资，激励境外投资；第三是加速外汇办理体系体例。秦菲菲 (来历：海外版)

美国放弃商业大旗

该当维持汇率根基不变

但人民币汇率问题不外是美国矛盾，“自导自演”的一场闹剧。刘伟说，中美间的商业总额在美国的P中占比很小，对美国全体经济恢复影响不大，所以,用商业不均衡来注释汇率问题是不具有注释力的。

中国人民大学副校长陈雨露认为，当前应连结汇率不变，通过连结汇率的不变来避免。“连结人民币汇率不变曾经变成了避免的一个很是主要的政策选择。”陈雨露说，货泉升值与房地产价钱提拔间的关系，在高速增加的经济体中常遍及的。这种联系关系现象曾经为良多国际经验所验证。人民币升值的预期可能会诱发资产价钱新一幅上涨，从而带来的风险。中国经济当前处在苏醒历程中，人民币若是大幅升值，将带来极大风险。

文章中阐述的概念包罗中美商业款式是经济全球化前提下国际财产分工的成果。美国对华逆差程度被较着高估。美国对华出口管制加剧了双边商业不均衡。美国持久逆差与美元作为次要国际货泉地位相关。人民币汇率无决中美商业不均衡问题。

文章列举了中美商业不均衡问题中的五个根基现实并称，中美商业不均衡问题由来已久，缘由复杂，应全面客观地阐发。

文章认为，中国出口产物，惠及美国。此外，即便顺差在中国，好处则在美国。并且美国好处不只在货色商业。文章写到，买卖是买卖两边按照市场纪律自主作出的决定，在中美商业持续快速成长的现实面前，中美经贸关系好处严峻失衡的论断明显不合适逻辑。

文章中开篇写到，中美建交以来，双边经贸合作快速成长，2009年两国货色商业额近3000亿美元，比建交初期的1979年增加了118倍，美国企业在华投资累计达622亿美元。在这三十年里，中美经贸关系并非一帆风顺，但任何盘曲都没能遏制两国经贸合作不竭前进的程序。这足以申明，合作合适两国人民的底子好处，具有强大的生命力，以互利共赢为根本的合作一直是中美经贸关系成长的主基调。

文章最初写到，中美经贸关系是中美关系的主要根本。我们一直认为，两国和则两利、斗则俱伤，对话比匹敌好，合作比遏制好，伙伴比敌手好。相信中美经贸合作必然能解除各类干扰，继续沿着互利共赢的准确标的目的不竭前进。

中新网3月30日电 商务部网站今日全文刊载了商务部长陈德铭撰写的阐述中美经贸关系的文章。陈德铭在这篇题为《扶植性地鞭策中美经贸关系健康成长》的文章中写到，中美经贸合作不只给中国，也给美国带来庞大收益。简单地把中国在货色商业中的顺差解读为中国受益，美国吃亏，常全面的。

文章同时提出，中美经贸合作的总体好处关系根基均衡。中美经贸合作不只给中国，也给美国带来庞大收益。简单地把中国在货色商业中的顺差解读为中国受益，美国吃亏，常全面的。

文章同时也指出，近来，中美经贸关系又呈现一些杂音。一些人认为美国在对华商业中吃了亏，还有人认为中国低估人民币以获取合作劣势，攫取商业顺差。对此，我们愈加需要倾听的声音，把握成长的大标的目的，以扶植性的立场继续鞭策中美经贸合作健康成长。

经合组织(OECD)的研究演讲显示，中美商业失衡程度要低于此前的估算值。因涉及重複计较，权衡商业流量的保守方式跨猛进出口规模。很多商品在出产过程中要求利用其他进口的商品及材料，但在计较出口规模时并未将其扣减。

OECD起头通过中美商业失衡附加值测算法来消弭重複计较。本年1月，OECD通过附加值测算法计较得出，美国相对于中国的商业逆差规模较传通盘计方式的测算值低25%。

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同样，中美商业实践也证明人民币升值处理不了中美商业失衡和中美商业摩擦问题。例如，在2005-2008年间人民币对美元升值了20%，但中美商业失衡却持续扩大，中美商业顺差从1241.7亿美元添加到1709亿美元，中美商业摩擦也在不竭。

按照一般商业理论，既然美国的财产布局特征决定了其低附加值产物上必然具有商业逆差, 而高手艺产物作为美国的劣势财产，其出口上具有很强的合作劣势，那么美国在高手艺产物商业上该当是顺差，同时美国也该当向中国出口高手艺产物以连结其对中国的商业均衡。然而，美国却对高新手艺产物出话柄施，以致从2002年起头，美国全数10大类高手艺产物商业呈现逆差并逐年扩大；特别是美国对中国高新手艺产物出口的不竭加强，导致在美国高手艺产物商业逆差中来自中国的份额越来越大。据美国商务部统计，美国全数10大类高手艺产物商业逆差2002年为165.84亿美元，2011年添加到992.87亿美元，此中有941.87亿美元的逆差来自对中国。近年来，中国的高手艺进口总量快速增加，但从美国进口的高手艺产物份额却不竭下降，据中国海关统计，该份额从 2001年的18.3%下降到2010年的7.1%，这导致美国对华出口额削减近500亿美元。试想，若是美国对中国高新手艺产物出口不实行，2011年美国对中国高手艺产物商业就不会是941.87亿美元的逆差，而可能是941.87亿美元或更多的顺差，那么美国对中国的商业逆差就会削减1883.74亿美元或更多。由此可见，美国对中国高手艺产物出口是中美商业失衡的根源地点，也是处理中美商业失衡的环节地点。

（作者为师范大学商学院院长、传授）

美国的财产布局是其

现实上，多年来中国不断但愿添加来自美国的高手艺产物进口，并且中国正在积极调整财产布局、商业布局，追求商业的均衡，扩猛进口是中国的持久计谋。就目前而言中国需要引进大量的民用先辈手艺和设备，急需引进洁净能源、节约能源、替代能源和等高新手艺，美国在这些方面有很强的国际合作劣势，因而美国该当对中国添加这些产物手艺出口。只需美国愈加对中国的出口市场，断根对中国出口商业的所有蔑视性条目，出格是解除对中国民用高新手艺出口等方面的，美国企业就有能力在中国这个大市场上多占一些份额，美国对中国的商业逆差就会大大削减以至消逝，中美商业摩擦也会随之缓解。

商业失衡的决定要素

美高手艺产物出口是中美商业失衡根源

中国插手国际商业组织（WTO）以来，中美商业成长迅猛，中美商业额持续添加，双边商业额从2001年的805亿美元增加到2011年的4467亿美元，目前中美两国互为第二大商业伙伴。与此同时，中美商业失衡不竭加剧、中美商业摩擦屡次发生，美国把中美商业失衡的成因简单地归结到人民币汇率上，中国操控人民币汇率，认为人民币汇率低估形成了美国国际出入逆差和赋闲，从而惹起商业摩擦，并于2011年10月11日的美国会议通过了关于汇率国的制裁法案，客岁11月3日-4日召开的G20国度领袖会议也针对人民币升值问题告竣共识。近日，读了马文秀传授的新作《日美商业摩擦与日本财产布局调整》（人民出书社2010年版）一书，颇有“文章中美商业失衡合为时而著”之感，对研究中美商业失衡和中美商业摩擦问题，有主要参考价值。

商业失衡问题

若是商业失衡的症结真是在汇率上，那么伴跟着日元升值和人民币升值，日美商业顺差、中美商业顺差该当削减或消逝，商业摩擦也该当得以缓解。但从日美商业和中美商业的实践来看，日元与人民币兑美元的升值所陪伴的不是对美国商业顺差的削减，而是对美国商业顺差的不竭添加。由此可知，日美间和中美间的商业失衡，其症结不在汇率，必定有汇率之外的其他要素在驱动商业失衡。

汇率变更处理不了

汇率变更处理不了商业失衡问题，这一点早在20世纪70年代-90年代的日美商业中获得。正如《日美商业摩擦与日本财产布局调整》一书阐发指出，20世纪70年代、80年代日元大幅度升值未能处理日美商业失衡问题，日元升值的同时，日美商业顺差不竭添加，日美商业摩擦日益。日元汇率从1970年1美元兑换360日元，上升到1990年1美元兑换144.88日元，上升了2.49倍；同期，日本对美国的出口额从59.39亿美元添加到903.22亿美元，增加了14.21倍；日本从美国的进口额从55.59亿美元上升到523.68亿美元，增加了8.42倍。最终成果是日本对美国的商业顺差从1970年的3.8亿美元，添加到1990年的379.54亿美元，增加了98.88倍。与此同时，日美商业摩擦也不竭，摩擦的范畴逐步扩大，从原材料型财产 加工拆卸财产 高新手艺财产和办事业，摩擦的核心趋势高附加价值化和高手艺化。

《日美商业摩擦与日本财产布局调整》一书认为，美国的财产布局决定其对外商业必然是逆差。目前美国处于以办事业为主的后工业化期间，财产重心在高新手艺财产和办事业。1987年美国办事业占其国内出产总值（P）比例就跨越75%，2001年以来美国办事业占其P比例都在80%以上，而办事业并不供给实物产物，且办事业产物多为非商业品。同时美国可以或许供给实物产物的制造业却处于收缩形态，占P的比重从1987年的17.4%下降到2009年的11.0%；金融危机后美国起头向实体经济回归，重温制造业，2010年美国制造业占P的比重有所回升，但也只要11.7%。若是以商品零售额代表美国商品市场的需求规模，1992-2007年美国不包罗饮食办事的商品零售额占P的比例都在28%以上，1992-2007年平均值为29.45%；2008年以来，受金融危机的影响该比例有所下降，但也都在26%以上，2011年为27.81%。可见，美国商品市场具有较大的供求缺口，需要大量进口国民糊口所必需的纺织鞋帽成品、家具玩具以及机电产物。因而，美国的财产布局特征决定了其国内制造业规模满足不了国内庞大的商品市场需求，美国必然具有商业逆差。

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本地时间2月6日，美国商务部发布了2013年12月当月和2013年全年的进出口商业统计数据。据美方统计，2013年美国进出口货色商业总额为39104.1亿美元，低于中方发布的41603.3亿美元。中国跨越美国成为世界第一大货色商业国。2013年，中美货色商业额为5821.1亿美元，同比上升4.9%，占美货色商业总额的14.9%，占比同比上升0.6个百分点。中国是美国第二大商业伙伴。中国是美国第三大出口市场。中国是美国第一猛进口来历地。

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